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Commentaire du marché

4ème trimestre 2021

Temps de lecture 10 minutes
  • Les marchés financiers ne sont pas dérangés par la hausse de l'inflation. Pendant ce temps, les banques centrales annoncent: les taux d'intérêt vont augmenter, mais ils ne devraient pas freiner la croissance économique.
  • Les courbes des taux se sont aplaties au cours du trimestre. Les échéances courtes et moyennes ont connu la plus forte hausse, car un resserrement de la politique monétaire est attendu. Les échéances longues ont poursuivi leur baisse structurelle à long terme, ce qui a soutenu les actions fortement valorisées.
  • La croissance économique est toujours robuste et devrait le rester dans les années à venir, notamment grâce à une politique budgétaire de soutien. Le Covid est toujours un facteur contraignant, mais le vaccin prouve son utilité et les gens s'habituent lentement mais sûrement à vivre avec le virus.
  • La courbe des rendements en CHF se trouve toujours en zone négative, mais l'inflation nettement plus modérée et la faible dette publique attirent les investisseurs, de sorte que le CHF s'apprécie nettement.
  • La divergence de performance entre les pays développés et les pays émergents s'accentue encore au quatrième trimestre: en 2021, le marché chinois a chuté de 21%, tandis que le marché américain a progressé de 30%.

Banques centrales "dovish", marchés financiers stoïques

Il y a quelques années encore, une inflation de 6,8%, comme celle observée récemment aux Etats-Unis, aurait fait vaciller les marchés financiers. Mais le présent est complètement différent. La banque centrale américaine a assuré au marché qu'elle avait tout sous contrôle et qu'un resserrement de la politique monétaire ne devrait pas mettre en péril la croissance économique soutenue. Le message est clair : les taux d'intérêt vont certes augmenter, mais ils se stabiliseront à un niveau historiquement bas et continueront ainsi à soutenir les marchés financiers. Parallèlement, l'attente d'une croissance économique robuste reste intacte grâce aux immenses dépenses publiques et à l'importante épargne privée. Le Corona continue de peser lourdement sur la vie sociale et l'économie, mais au moins dans les marchés développés, la vaccination aide et les gens s'habituent à vivre avec le virus. Les marchés des actions ont livré un solide quatrième trimestre, avec quelques exceptions notables comme la Chine. Les obligations, en revanche, ont connu une évolution négative suite à la hausse générale des taux d'intérêt.

Un classique: le différentiel d'inflation comme moteur de l'appréciation du franc suisse

La banque centrale américaine a stimulé le marché en clarifiant sa gestion de l'inflation. Mais l'important différentiel d'inflation entre les pays laisse des traces sur le marché des changes. C'est notamment le cas pour le CHF. En Suisse, l'inflation se situe à un niveau acceptable de 1,5% - soit 3,5% ou 5% de moins que dans l'UE ou aux Etats-Unis. Parallèlement, le différentiel de taux d'intérêt est négligeable, voire inexistant. Ces conditions ont ravivé une dynamique de marché classique: stabilité, faible inflation et faible endettement public ont entraîné une forte appréciation du CHF. Cela a également augmenté la pression sur la BNS, dont la liberté d'action est toujours limitée par la politique monétaire de la BCE. En d'autres termes, le taux d'intérêt actuellement encore négatif en Suisse n'évoluera pas de sitôt vers un taux positif. Il est réjouissant de constater que le CHF fort n'a pas encore freiné l'activité d'exportation. Mais peut-être est-il encore trop tôt pour porter un jugement, ou peut-être que le goulot d'étranglement dans la chaîne d'approvisionnement dû au Covid fait que les acheteurs étrangers acceptent des prix plus élevés.

Un trimestre et une année solides pour les actions, la Chine toujours en phase de correction

La plupart des indices boursiers ont réalisé une forte performance au quatrième trimestre et sur l'ensemble de l'année. Le marché suisse des actions ne semble pas avoir été freiné par la force du CHF. L'indice SPI a atteint un nouveau sommet historique fin décembre et a terminé l'année avec une performance exceptionnelle de 23,38%. Aux États-Unis, le S&P500 a progressé de 11% au quatrième trimestre et de près de 30% sur l'année. La situation est différente pour les pays émergents, dont la performance a été en moyenne négative au dernier trimestre. La Chine, en particulier, a nettement perdu: -6% et -21% respectivement au 4ème trimestre et en 2021. Un vent différent et opposé à celui des États-Unis souffle actuellement sur le marché chinois. La faiblesse structurelle de l'économie, qui dépend en grande partie de l'endettement (y compris du "shadow banking"), l'impact du Covid et la fermeté du gouvernement à l'égard de certaines industries et entreprises ont réduit l'appétit des investisseurs pour le risque. Le "reality check" de 2021 en Chine est toutefois intervenu après des années de fortes hausses des cours (près de 100% sur les quatre années précédentes). La performance nettement meilleure de notre fonds "OLZ Equity China Optimized ESG", nouvellement lancé, montre clairement à cet égard combien il est important de garder un œil sur le risque lorsqu'on s'engage sur un marché volatil comme la Chine.

Il est difficile de rester sobre tant que la fête bat son plein

Les indicateurs de risque ont fortement fluctué au cours du trimestre, augmentant jusqu'à la fin du mois de novembre avant de retomber nettement en dessous de leur moyenne à long terme en décembre. Le sentiment des investisseurs reste très optimiste, en raison de la retenue des banques centrales et de la générosité des plans d'investissements gouvernementaux. Cette vision du marché ne laisse aucune place aux risques latents (inflation incontrôlable, tensions géopolitiques, baisse des dépenses publiques en raison de l'augmentation de la dette publique, etc.). Les valorisations du marché semblent plutôt exagérées en comparaison historique. C'est notamment le cas des actions de croissance (surtout dans le secteur technologique) et des actions de qualité, dont la valorisation reste soutenue par la baisse des taux d'intérêt à long terme. Notre approche basée sur le risque a tendance à ne pas sélectionner ces titres très chers et volatils et ne participe donc pas pleinement à la fête. Résultat: une sous-performance par rapport au marché. Est-il judicieux d'adopter une attitude consciente des risques sur un tel marché ? Pour répondre à cette question légitime, nous devons replacer les faits dans leur contexte historique tout en jetant un regard vers l'avenir. Les situations exceptionnelles comme celle que nous connaissons actuellement ne durent pas éternellement. Toutes les crises des marchés financiers des 40 dernières années illustrent ce truisme. Ainsi, il vaut peut-être mieux rester sobre, notamment parce que nous ne savons pas quand la lumière s'allumera et quand la fête prendra fin.

OLZ CIO Carmine Orlacchio

Carmine Orlacchio

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